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交银国际发布研报称,石药集团(01093)下调2026年、上调2027-28年财务预测,主要反映对授权费收入确认节奏、原料药收入更审慎的预测。下调目标价至8.05港元,当前估值合理(23倍2026年市盈率),维持中性评级。
交银国际主要观点如下:
1Q26剔除授权费后的主业收入增长0.4%
有复苏态势但略低于该行此前的预期,主因原料药业务在价格波动中承压。基于差异化平台的研发项目持续高效推进,下半年临床数据读出、BD里程碑付款、IND等积极实践。但考虑到主业业绩复苏尚有不确定性,且当前估值合理,该行暂维持中性评级。
1Q26成药销售业绩复苏,原料药持续承压
1Q26成药业务销售(剔除授权费收入后)同比增长6.2%,略好于该行此前的预期,分疾病领域看:1)CNS、心血管分别录得22%/31%的高增长,主要得益于恩必普院外自费销售增长,以及明复乐在心梗、脑梗等领域的持续推广;2)肿瘤线恢复正增长(+2%)。受产品价格波动的影响,VC和抗生素原料药收入分别下降19%/35%,功能食品销售稳定,收入+0.5%;原料药出口供销两旺,地缘不确定性影响原料价格上涨,后续收入趋势有望企稳。随着研发管线逐步进入商业化收获期,2026年有望上市至少10款新产品,叠加集采影响缓和、核心大单品持续放量,管理层维持全年业绩恢复正增长的指引。扣除授权费收入后的销售毛利率为77.3%,同环比均有上升。公司于近期从阿斯利康收到长效递送技术平台及多肽药物AI发现平台合作首付款12亿美元,管理层对全年BD收入的确认节奏表示乐观。
多条管线研发取得积极进展
1)与阿斯利康合作的代谢类项目:Lp(a) I期已完成,小分子合作项目进入I期临床;GLP-1/GIP双靶和Amylin长效制剂有望近期获得里程碑付款。2)肿瘤领域创新管线:B7H3 ADC安全性优于竞品,即将于ASCO大会公布,未来重点推进HER2阴性乳腺癌人群;PD1/IL-15双抗有望于2H26公布I期数据,已在多个冷肿瘤中观察到积极疗效和安全性信号。3)PCSK9小核酸项目在中国内地进展最快,首个III期已入组完成,in vivo CAR-TI期已有积极信号,Lp(a) CAR-T 2H进入IND阶段。

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